醫(yī)美：國產(chǎn)三巨頭搶占30%份額

　　俗話說“愛美之心，人皆有之”，中國人對美的追求由來已久。在醫(yī)美行業(yè)發(fā)展愈發(fā)成熟、年輕主力消費群體不斷涌入、醫(yī)療美容服務認知度提高等因素的驅動下，醫(yī)美行業(yè)被視為高景氣行業(yè)，受到資本市場的青睞。

　　2019年，醫(yī)美行業(yè)市場規(guī)模為1769億元，較2012年的298億元，年均復合增長率高達29%，但2020年受疫情影響，行業(yè)增速銳減至5.7%。在醫(yī)美價值鏈上，中游的醫(yī)美產(chǎn)品生產(chǎn)商受益于強話語權、資質壁壘、技術壁壘等構筑的護城河，享受著85%-95%的高毛利率。

　　當前應用最廣泛的醫(yī)美注射填充劑為玻尿酸，玻尿酸市場主要由海外公司主導，國產(chǎn)三巨頭搶占30%份額。三巨頭中，愛美客的“玻尿酸含量”最高，其毛利率最高。2020年，愛美客的業(yè)績規(guī)模最小，僅實現(xiàn)7億營收，約為昊海生科的一半、華熙生物的27%，但愛美客業(yè)績增速最快，歸母凈利潤同比增長43.93%，超華熙生物10.50%的增速，而昊海生科業(yè)績雙降，凈利潤最低。

　　2020年國內(nèi)醫(yī)美市場規(guī)模增速銳減至6% 中游玻尿酸生產(chǎn)商毛利率高達95%

　　市場規(guī)模層面，根據(jù)弗若斯特沙利文報告，2018年中國醫(yī)美服務市場規(guī)模為184億美元（統(tǒng)計口徑僅為合規(guī)的醫(yī)療服務市場），已成為全國第二大醫(yī)療美容服務市場，占全球醫(yī)療美容服務市場約13.5%的市場份額。中國醫(yī)美市場2012年僅為298億元，2019年增長至1769億元，2012年-2019年CAGR高達28.97%，2023年預計將達3115億元。

　　值得注意的是，受疫情影響，2020年醫(yī)美市場規(guī)模增速銳減。據(jù)媒體報道，新氧科技CEO金星在2020年8月份的美沃斯國際醫(yī)學（10.580, 0.48, 4.75%）（維權）美容大會上曾表示，“受疫情影響，2020年預計醫(yī)美行業(yè)增長規(guī)模僅為5.7%，看起來增長了，但2015年至2019年的年均復合增長率是22.5%�！�

　　醫(yī)療美容產(chǎn)業(yè)鏈可以分為三個部分：上游-原料生產(chǎn)商、產(chǎn)品/設備制造商，中游-醫(yī)美產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)，下游-醫(yī)療美容機構、營銷平臺。上游原料主要包括玻尿酸原料、預灌封注射器等，包括華熙生物等公司；下游參與者包括醫(yī)美機構、醫(yī)院、消費者和垂直平臺，其中，醫(yī)美機構高度分散，虧損企業(yè)較多，且進入壁壘較低，導致醫(yī)美機構在產(chǎn)業(yè)鏈中話語權較弱。

　　在整個價值鏈中，中游的醫(yī)美產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈主要利潤，上游原料以25元的價格出售后，中游生產(chǎn)企業(yè)加價14倍即以351元的價格出售至下游醫(yī)療機構或醫(yī)院，毛利率高達85%-95%。中游的醫(yī)美生產(chǎn)企業(yè)憑借強話語權、資質壁壘、技術壁壘，被視為高景氣行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中的價值洼地。

　　一方面，透明質酸植入劑作為III類醫(yī)療器械，行業(yè)資質準入壁壘高。相比I類、II類醫(yī)療器械，III類醫(yī)療器械風險程度高，實行特別措施進行嚴格管控。相關產(chǎn)品采用注冊制，需向國家藥監(jiān)局提交注冊申請資料，審查批準后頒發(fā)醫(yī)療器械注冊證。同時對相關生產(chǎn)及經(jīng)營單位也采取嚴格的準入許可制度，行業(yè)準入壁壘高。

　　另一方面，工藝合成路徑復雜，對空氣潔凈度及無菌度要求高。以愛美客注射用修飾透明質酸鈉凝膠產(chǎn)品（愛芙萊/愛美飛）工藝合成路徑為例，涉及原料的交聯(lián)、混合、罐裝、初包裝、包裝入庫以及貫穿整個生產(chǎn)環(huán)節(jié)的各類檢驗環(huán)節(jié)。同時由于透明質酸鈉注射劑屬于于Ⅲ類醫(yī)療器械產(chǎn)品，對整個生產(chǎn)過程空氣潔凈度和無菌度要求高。

     （來源：開源證券研報）

　　國產(chǎn)三巨頭搶占玻尿酸30%的市場昊海生科推廣費68倍于愛美客

　　中游醫(yī)美產(chǎn)品主要以玻尿酸為主，從出廠口徑來看，根據(jù)Frost&Sullivan;統(tǒng)計，2019年中國透明質酸填充劑市場規(guī)模約47.6億元，并預計2020年達到50億元，未來5年復合增長率約20%以上。東吳證券（8.540, -0.02, -0.23%）估計，2025年玻尿酸市場規(guī)模約515億元，2019-2025年均復合增速22%。

　　2008年至今，國家藥監(jiān)局已批準6個國家、17家廠商的48款Ⅲ級醫(yī)療器械玻尿酸注射產(chǎn)品。其中包括了9家國產(chǎn)品牌的29款產(chǎn)品，8家進口品牌的19款產(chǎn)品，近五年年均審批數(shù)量在5個左右。從終端價格來看，國產(chǎn)主要分布于中低端市場，正向高端市場突破。新產(chǎn)品在交聯(lián)技術、維持時間、活性成分等方面形成差異化競爭

　　海外公司包括韓國LG、韓國Humedix、瑞典QMed、美國艾爾建等8家，2019年占據(jù)65%的市場份額，國內(nèi)公司包括愛美客、昊海生科、華熙生物等9家，其中愛美客、昊海生科、華熙生物為國產(chǎn)三巨頭，分別占14%、6%、8.1%的市場份額。

　　三巨頭中，愛美客的“玻尿酸含量”最高，其毛利率最高。愛美客的玻尿酸產(chǎn)品營收占比高達99%；華熙生物并非純粹的醫(yī)美公司，很大部分收入來源于透明質酸原料和功能性護膚品，屬于實業(yè)范疇；昊海生科主營四大業(yè)務，2020年上半年的醫(yī)美營收比不足兩成。2018年、2019年、2020年前三季度，愛美客毛利率最高，分別為89.34%、92.63%、91.54%，其次是華熙生物，毛利率分別為79.92%、79.66%、80.88%，昊海生科毛利率相對較低，分別為78.54%、77.31%、76.76%。

     （來源：WIND、新浪財經(jīng)整理繪制）

　　2020年業(yè)績層面，華熙生物的營收、凈利潤規(guī)模最高，僅昊海生科營收凈利潤同比雙降。愛美客營收規(guī)模最小，僅實現(xiàn)7億營收，約為昊海生科13.32億營收的一半，但依賴于高毛利率的玻尿酸業(yè)務和費用管控，歸母凈利潤達4.40億元，高于昊海生科的2.30億元。愛美客營收規(guī)模最小，但市盈率TTM高達229倍（截至2021年2月26日收盤），總市值高達1006億元，超華熙生物和昊海生科的市值之和。（來源：公司公告、新浪財經(jīng)整理繪制）

　　研發(fā)層面，愛美客研發(fā)投入最低，但愛美客研發(fā)費用率最高，而華熙生物研發(fā)費用率最低。三家公司研發(fā)投入均費用化處理，2020年上半年，華熙生物和昊海生科分別投入研發(fā)0.60億元、0.57億元，為愛美客0.21億元的三倍左右；愛美客雖然研發(fā)投入規(guī)模小，但研發(fā)費用率比華熙生物高，華熙生物研發(fā)費用率僅6.30%。

     （來源：WIND、新浪財經(jīng)整理繪制）

　　銷售層面，2020年上半年，愛美客銷售費用和銷售費用率最低，昊海生科銷售費用率最高，達60.68%，但昊海生科3.01億元銷售費用不敵華熙生物的3.76億元。推廣層面，昊海生科在廣告宣傳推廣方面投入2.27億元，為華熙生物的三倍、愛美客的68倍。

     （來源：WIND、新浪財經(jīng)整理繪制）

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